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VIE监管如何引发互联网行业地震?

2011-10-10 22:42:08 本文行家:坐观云

VIE模式((VariableInterestEntities,可变利益实体),在国内被称为“协议控制”,2000年新浪上市时,为了绕开中国政府关于外资不得持有ICP牌照的规定,最早采用了VIE这一变通的方式。

VIE模式((Variable Interest Entities,可变利益实体),在国内被称为协议控制,指的是,境外注册的上市实体

VIEVIE

与境内的业务运营实体相分离,境外的上市实体通过设在境内的外商独资企业以协议的方式控制境内的业务实体。

VIE是对《外商产业投资指导目录》的规避。这一政策文件将中国的产业领域划分为鼓励外资进入、限制外资进入和禁止外资进入三类。而当限制类和禁止类行业需要在外融资时,就只得另辟蹊径。中国互联网公司大多因为接受境外融资而成为“外资公司”,但很多牌照只能由内资公司持有,工业和信息化部(MIIT)就明确规定《中华人民共和国电信与信息服务业务经营许可证》(ICP)是内资公司才能拥有的,所以这些公司往往成立由内地自然人控股的内资公司持有经营牌照,用另外的合约来规定持有牌照的内资公司与外资公司的关系。2000年新浪上市时,为了绕开中国政府关于外资不得持有ICP牌照的规定,最早采用了VIE这一变通的方式。

此后的10多年里,中国众多的互联网公司,包括百度、腾讯等互联网巨头均采用了VIE模式。

后来这一结构被推而广之,应用许多非互联网赴美上市的公司中。

2006年商务部下发“10号文,要求境外壳公司收购境内关联企业必须报批后,VIE模式成为2006年之后境外上市搭建红筹架构的主流。

资料显示,截至20118月底,在纽交所和纳斯达克上市的中国公司达213家,其中96家公司采取VIE结构。

 这些公司通常的做法是:

VIE控制结构原理VIE控制结构原理

一、公司的创始人或是与之相关的管理团队设置一个离岸公司,比如在维京群岛(BVI)或是开曼群岛。 

二、该公司与VCPE及其他的股东, 再共同成立一个公司(通常是开曼),作为上市的主体。   

三、上市公司的主体再在香港设立一个壳公司,并持有该香港公司100%的股权。   

四、香港公司再设立一个或多个境内全资子公司(WFOE   

五、该WFOE与国内运营业务的实体签订一系列协议,达到享有VIEs权益的目的,同时符合SEC的法规。   

世纪佳缘就是典型的该结构的公司,采用这种结构的公司,好处有许多。最显著的就是一是有税收优势,二是能满足国家的某些规定。

而中国政府部门对VIE模式一直未有明确的监管态度。

 

20116月,阿里巴巴董事长马云以VIE不符合央行发放第三方支付牌照的政策为由,单方面中止了旗下支付宝与外资之间的协议控制关系,激起与外资股东雅虎、软银的矛盾。最终,以阿里巴巴承诺支付宝未来上市时对外资股东支付20亿-60亿美元的赔偿,作为解决方案。但VIE的合法性问题,开始受到广泛关注。

2011826日,商务部发布了《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》(下称《并购审查规定》),明确指出外资并购境内企业不得以VIE模式等方式规避安全审查,将VIE纳入监管范围。

随后,路透社报道称,证监会已将一份关于监管VIE的报告上报至国务院。这一消息迅速在市场蔓延,坊间并称该文件已获国务院领导批复。

这一消息对互联网以及其他涉及VIE的产业界震动巨大,堪比当年商务部下发《关于外国投资者并购境内企业的规定》(下称“10号文”),要求境外壳公司收购境内关联企业必须报商务部审批之时。

这份报告描述了绝大部分互联网龙头企业采用VIE形式海外上市的现象,认为这对中国的“互联网国家安全”构成严重威胁,并称VIE是对“10号文”的规避,且涉及逃避外汇监管、向境外转移资产的问题,违背外资行业准入政策。

《情况汇报》承认:“在互联网发展初期,由于A股市场发展不充分,企业到境外上市曾经对行业及企业的发展利大于弊。”

但报告的用意也十分明显,即“希望安排上述龙头企业尽早回归A股市场”。亦提出,今后有确实需要海外上市的可以走特批路线,而非通过VIE完全规避监管。

该文件点名指出中国秦发等一批传统实业企业,虽为重资产企业却也用VIE形式在海外上市。中国秦发正是当年因VIE而备受监管部门关注并“约谈”的重点对象。

最令业界担忧的是《情况汇报》的监管建议。该文件提出,要用“新老划断”的方式对还未上市的VIE公司进行监管:“建议由商务部牵头,明确‘协议控制’属于‘10号文’中‘以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求’的情形。要求采取协议控制模式赴海外上市的企业必须经过商务部审批,并会签证监会。”

 

2011921日,证监会报告这一消息自路透社传出的第二天,几大中国互联网公司便暴跌:新浪暴跌15%;搜狐跌5.6%;百度跌3.9%;网易跌3.9%;盛大跌1.2%。

清科在其快评中表示,一旦VIE被禁,VC/PE可能迎来又一个“冬天”。VIE架构是美元基金实现境外退出的主要方式之一,VIE架构如若被否,将对手持美元基金的创投机构打击巨大。

清科研究中心的数据显示,仅在2007年到2011年上半年,VC/PE投资到广义互联网行业的投资案例数达到776起,投资金额达57.95亿美元。而广义互联网行业的企业绝大部分都采取了VIE的架构。VIE如果被取缔,数亿美元的投资退出渠道被堵,回报无门。

其实,面临“严冬”的不仅是投资机构,还包括大量未上市的VIE结构企业。

如一位互联网人士所说:“中国的电商还都在‘烧钱’阶段,对于它们来说,能否及时上市融资是生死攸关的事情。”这其中,包括京东、凡客等已广为人知的明星企业。

同时,因为无法上市,投资机构可能会要求以回购等其他方式退出,对于被投企业来说无异雪上加霜。

何况,采用VIE模式的行业绝不仅仅有互联网。

最令业界恐慌的,还是中国政府是否决定对VIE监管,乃至如何监管,结果依然悬而未决。

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坐观云国内某投资管理机构投资经理。